به گزارش خبرگزاری ایمنا، در هفتههایی که آسمان خاورمیانه از رگبار پهپادها و گمانهزنیهای حمله متناوب و ویرانگر داغ شده بود، رفتار عجیب دو کالای راهبردی جهان توجه تحلیلگران را جلب کرده است؛ هرگاه بهای نفت خام برنت به سوی سقفهای ۹۰ دلاری جهش میکند، اونس طلا در بازارهای لندن و نیویورک نه صعودی همجهت، بلکه سفری آرام بهسوی کفهای حمایتی را آغاز میکند.
این رابطه وارونه که در تنشهای پیشین خلیج فارس نیز کمابیش دیده شده، سادهتر از آن است که بهصرف به «فرار به سوی امنیت» نسبت داده شود و ژرفتر از آن که با یک ضریب همبستگی ساده خلاصه شود. راز این وارونگی در دو لایه درهمتنیده نظام مالی جهانی نهفته است، سازوکار پترودلار از یک سو و ماشین انتظارات تورمی و نرخ بهره از سوی دیگر! شکافتن این دو لایه، نهتنها رمز نوسانات لحظهای بازار، بلکه خطکشی آینده قدرت اقتصادی آمریکا و سرنوشت سرمایهگذاری در داراییهای سخت را روشن میکند.
مکانیسم نخست، میراث دهه ۱۹۷۰ میلادی و توافق نانوشته آمریکا و عربستان سعودی است؛ قیمتگذاری نفت به دلار، تقاضای ساختاری خلقناشدنی برای پول سبز ایجاد کرده است. هر بشکه نفت معاملهشده در بازارهای جهانی -بیش از ۹۸ میلیون بشکه در روز- به دلار تسویه میشود. وقتی تنش ژئوپلیتیک صعودی قیمت نفت را رقم میزند، خریداران اروپایی، ژاپنی و هندی ناگزیر به افزایش ذخایر دلاری خود برای تأمین مبادلات جاری هستند.
اما لایه دوم، پیچیدهتر و تعیینکنندهتر است، افزایش قیمت نفت بهمثابه شوک عرضه، انتظارات تورمی را در سراسر زنجیره ارزش برمیافروزد. در اقتصاد آمریکا، هر افزایش ۲۵ درصدی قیمت نفت، شاخص قیمت مصرفکننده را طی شش ماه حدود ۰.۶ واحد درصد بالا میبرد. فدرال رزرو در رویارویی با چنین شوکی-بهویژه اگر با جنگ ترکیبی و تنگنای لجستیکی همراه باشد- چارهای جز سیگنالدهی انقباضی ندارد.
بازار اوراق خزانه، دقیقترین حسگر این انتظارات، بازدهی واقعی (Real Yield) را بهسرعت تعدیل میکند. در آوریل ۲۰۲۴، همزمان با پاسخ اسرائیل به حمله ایران، بازدهی اوراق دهساله خزانه از ۴.۲ به ۴.۷ درصد جهش کرد. جذابیت بازدهی ۴.۷ درصدی بدون ریسک اعتباری (حداقل در ظاهر)، سیل سرمایههای نهادی -از صندوقهای بازنشستگی گرفته تا بانکهای مرکزی آسیایی- را از طلای بدون کوپن به سمت اوراق دلاری منحرف میکند. طلا در آن بازه ظرف سه هفته ۴.۵ درصد از ارزش خود را از دست داد، در حالی که نفت خام برنت در کانال ۸۸ تا ۹۲ دلار نوسان میکرد. این همان «وارونگی اهرمی» است که سرمایهگذاران تازهکار را غافلگیر میکند، نه در روز آغاز جنگ، بلکه در هفتههای پس از آن، طلا سقوط میکند و دلار صعود!
با این حال، این الگوی وارونه استثناهای روشنی نیز دارد؛ استثناهایی که به ما میگویند مرز شکست این سازوکار کجاست، در دو سناریو رابطه نفت و طلا به همخواهی مثبت تبدیل میشود، نخست، وقتی تنش به جنگ مستقیم و فراگیر با مختل شدن عرضه نفت خاورمیانه (بستن تنگه هرمز، بمباران تأسیسات نفتی عربستان) بدل شود.
در چنین موردی، فرار سرمایه از کل داراییهای برپایه دلار، حتی اوراق خزانه، به سوی طلا بهعنوان «پناهگاه نهایی» رخ میدهد. اکتبر ۱۹۷۳ (جنگ یوم کیپور) و ژانویه ۱۹۹۱ (طوفان صحرا) نمونههای تاریخی این شکست هستند، دوم وقتی که انتظارات تورمی چنان ریشهدار شود که سرمایهگذاران افزایش نرخ بهره را نیز برای مهار تورم ناکافی بدانند؛ در تابستان ۲۰۲۲ که نرخ تورم آمریکا به ۹.۱ درصد رسید و فدرال رزرو نرخ بهره را به ۲.۵ درصد افزایش داد، طلا نه سقوط، که در دامنه ۱۸۰۰ تا ۲۰۰۰ دلار تثبیت شد، زیرا بازار باور داشت که نرخ حقیقی (Real Rate) همچنان منفی باقی میماند. اما تنشهای کنونی خاورمیانه، دستکم تا امروز، نه به اختلال عرضه فیزیکی نفت انجامیده و نه به انتظارات تورمی خارج از کنترل فدرال رزرو. نتیجه همان وارونگی کلاسیک است: دلار قویتر، طلا ضعیفتر!
معمای وارونگی طلا و نفت؛ چرا در بحرانهای ژئوپلیتیک طلا میریزد و دلار اوج میگیرد؟
زهرا فتورهچی، کارشناس اقتصادی و استاد دانشگاه در گفتوگو با خبرنگار ایمنا اظهار کرد: چرا رابطه معکوس میان نفت و طلا است، دلیل در دو لایه مالی نهفته است. نخست، پترودلار، حجم عظیم نفت معاملهشده روزانه در جهان به دلار قیمتگذاری و تسویه میشود. افزایش قیمت نفت -به هر میزان- به معنای افزایش تقاضای حاشیهای برای دلار از سوی خریداران بینالمللی است، این تقاضای اضافی، ارزش دلار را در بازارهای جهانی بالا میبرد، از آنجا که طلا نیز به دلار قیمتگذاری میشود، دلار قویتر، طلا را برای دارندگان سایر ارزها گرانتر کرده و فشار نزولی بر قیمت اونس وارد میکند. دوم، انتظارات تورمی و نرخ بهره؛ افزایش قیمت نفت بهعنوان یک شوک عرضه، برآوردهای تورم مصرفکننده را در آمریکا و دیگر کشورها بالا میبرد.
وی افزود: بانکهای مرکزی -بهویژه فدرال رزرو- برای مهار تورم، نرخ بهره را افزایش میدهند، بازدهی بالاتر اوراق خزانه آمریکا سرمایهگذاران نهادی را از بازارهای بدون بازدهی ثابت همچون طلا، رمزارزها و سهام خارج کرده و به سمت اوراق دولتی امن هدایت میکند. نتیجه: سقوط طلا همزمان با صعود نفت- بهطور دقیق همان الگوی وارونه در تنشهای اخیر مشاهده شده است.
کارشناس اقتصادی و استاد دانشگاه گفت: دو مسیر پیش روست. سناریوی نخست، صلح -هرچند ضعیف، شکننده و ناپایدار. در این حالت، بخشی از صعود اخیر نفت (ناشی از حق بیمه تنش) تخلیه شده و قیمت آن به سطحی متعادلتر بازمیگردد. دلار نیز تا اندازهای تضعیف میشود. در چنین فضایی، طلا -آزاد از چنگال نرخ بهره بالا- میتواند صعودی آرام را تجربه کند.
فتورهچی بیان کرد: اما سناریوی دوم، جنگ. در میانه درگیری نظامی مستقیم، طلا نه صعود، که نزول میکند. چرا؟ زیرا جنگ بلافصل به معنای افزایش قیمت نفت و در نتیجه تقویت دلار و جهش نرخ بهره اوراق خزانه است – همان مکانیسمی که طلا را زیر فشار میگذارد، اما نتیجه نهایی جنگ تعیینکننده واقعی است.
وی ادامه داد: اگر آمریکا با پیروزی قاطع از میدان خارج شود، هژمونی دلار تحکیم یافته و فشار نزولی بر طلا تداوم پیدا میکند. در مقابل، اگر آمریکا شکست بخورد – یا در باتلاقی فرسایشی همچون ویتنام یا افغانستان گرفتار آید – اعتماد جهانی به قدرت نظامی، اقتصادی و پولی این کشور فرو میریزد. متحدان سنتی آمریکا از اوراق خزانه، بورس و مسکن آن کشور خارج شده و نوعی دلارزدایی شتابنده شکل میگیرد. در آن صورت، تقاضا برای طلا بهعنوان پناهگاه نهایی تشدید شده و قیمت آن جهش خواهد کرد – سناریویی که برخی آن را «پایان نظم دلاری» مینامند.
کارشناس اقتصادی و استاد دانشگاه تاکید کرد: بر اساس مدلهای ترکیبی از شاخص تنش ژئوپلیتیک، سهم دلار از ذخایر جهانی و نرخ خرید طلا توسط بانکهای مرکزی، چشمانداز طلا تا پایان سال جاری بسیار صعودی ترسیم میشود، این پیشبینی از چهار فرض کلیدی تغذیه میکند، نخست تداوم خرید بیسابقه بانکهای مرکزی، رقمی که نسبت به میانگین دهه پیشین رشد چشمگیری داشته است.
فتورهچی گفت: دوم، کاهش سهم دلار از ذخایر ارزی جهان از سطح فعلی به سطحی به مراتب پایینتر است. سوم، افزایش شدید شاخص تنش ژئوپلیتیک ناشی از گسترش جنگ به آبراههای حیاتی یا تأسیسات نفتی منطقه است. چهارم، فروش گسترده اوراق خزانه توسط دارندگان عمده خارجی همچون چین و ژاپن است، اگر این چهار شرط همزمان برقرار شوند، طلا نه یک اصلاح تکنیکال، که یک جهش ساختاری را تجربه خواهد کرد. سرمایهگذاری که امروز طلا را در محدوده کنونی میخرد، در واقع یک آپشن نامتقارن میخرد؛ ریسک نزولی محدود (در صورت صلح) و پتانسیل صعودی بسیار بالا (در صورت تضعیف بنیادین دلار)، همین نامتقارنی است که صندوقهای تامینی بزرگ را به سمت طلا سوق داده است.
وی بیان کرد: در ایران، معادله پیچیدهتر میشود. نوسانات مضاعف نرخ ارز -که خود از تنشهای ژئوپلیتیک، تحریمها و انتظارات روانی تغذیه میکند- به همراه رشد طلای جهانی، یک اثر دوچندان صعودی بر قیمت سکه و طلای داخلی ایجاد میکند. به عبارت ساده، اگر طلای جهانی رشد کند و دلار تهران نیز جهش پیدا کند، قیمت طلای داخلی نه به میزان جمع، که بهصورت ضربی افزایش پیدا میکند.
کارشناس اقتصادی و استاد دانشگاه تصریح کرد: در ماههای گذشته، نرخ غیررسمی دلار و طلای جهانی هر دو روند صعودی قابل توجهی داشتهاند – حاصلضرب این دو، رشد چشمگیر قیمت سکه را توضیح میدهد-، اما نکته این جا است که حباب سکه در ایران بهطور معمول در محدودهای مشخص نوسان میکند، اما در روزهای اوج تنش به سطوح بسیار بالایی میرسد، این حباب میتواند به یکباره و با یک خبر سیاسی (مذاکره، آتشبس موقت، مداخله بانک مرکزی) تخلیه شود، بنابراین سرمایهگذار ایرانی نهتنها باید به طلای جهانی و دلار، بلکه به نقدشوندگی بازار و احتمال دستکاری قیمت توسط عرضه سنگین سکه از سوی بانک مرکزی نیز توجه داشته باشد. در چنین محیطی، تحلیل تکنیکال معمولی کارایی خود را از دست میدهد و جای خود را به سناریوسازی ژئوپلیتیک میدهد.
بقا، نه سود کوتاهمدت
فتورهچی تاکید کرد: سال جاری به تعبیر دقیق، سال نوسانات شدید و دستکاریهای پیشبینیناپذیر در بازارهای جهانی است. تجربه سه دهه اخیر نشان میدهد در سالهایی که شاخص نوسانات در سطح بالایی باقی میماند و همزمان دو یا چند تنش ژئوپلیتیک همپوشانی میکنند، بخش بزرگی از سرمایهگذاران خرد که در بازههای زمانی کوتاهمدت نوسانگیری میکنند، متضرر میشوند. نه به این دلیل که جهتگیری آنها اشتباه است، بلکه بهدلیل نوسانات ناگهانی و غیرمنتظره در حباب و نرخ ارز، بنابراین توصیه راهبردی این است که به طلا نه بهعنوان ابزاری برای سفتهبازی و نوسانگیری، بلکه بهدید یک سپر بلندمدت در برابر تورم و کاهش ارزش پول ملی بنگرید. افق سرمایهگذاری باید بلندمدت باشد.
وی گفت: سال جاری بیش از آنکه به سود حداکثری بیندیشید، به بقای سرمایه بیندیشید، هر سودی که با جان سالم به در بردن از نوسانات همراه نباشد، ارزشی ندارد، در شرایط کنونی، نقدشوندگی و صبر، دو دارایی ارزشمندتر از هر تحلیل تکنیکالی هستند، ریسک نکنید نه به این معنا که از بازار خارج شوید، بلکه به این معنا که انتظارات خود را از سود ماهانه به حفظ قدرت خرید بلندمدت تعدیل کنید.
به گزارش ایمنا، انتظار تورم بالاتر که سرمایهگذاران را وادار میکند «بازدهی اسمی» بالاتری طلب کنند؛ دوم، انتظار انقباض پولی فدرال رزرو که نرخ بهره واقعی را بالا میبرد. داده کلیدی در متن شما اشاره به «بازدهی واقعی» دارد-چیزی که در گزارش اصلی بهصراحت نیامده، اما میتوان آن را استخراج کرد. در آوریل ۲۰۲۴، نرخ تورم انتظاری (پیشبینیشده توسط بازار اوراق قرضه) حدود ۲.۳ درصد بود. بازدهی اسمی ۴.۷ درصد یعنی بازدهی واقعی ۲.۴ درصد. طلا در برابر بازدهی واقعی ۲.۴ درصد چه حساسیتی دارد؟ مدلهای بانک تسویههای بینالمللی میگویند هر یک درصد افزایش در بازدهی واقعی، قیمت طلا را حدود ۱۳ تا ۱۵ درصد کاهش میدهد (با فرض ثبات سایر متغیرها). افزایش ۰.۵ درصدی بازدهی واقعی (از ۱.۹ به ۲.۴ درصد) پس باید طلا را حدود ۶.۵ تا ۷.۵ درصد پایین ببرد. عددی که در بازار دیدیم ۴.۵ درصد بود. این اختلاف به این معناست که بخشی از فشار نزولی توسط «تقاضای پناهگاه امن» (بهدلیل خود تنش ژئوپلیتیک) خنثی شده. به عبارت دیگر، وارونگی کامل نبوده است، بلکه یک وارونگی با ترمز اضطراری است.
نظر شما